7月财新PMI分析谨慎谈论新周期0芯柱

7月财新PMI分析：谨慎谈论新周期

要点速览：

2017年7月财新中国制造业PMI录得51.1，比上月上涨0.7，为近4个月最高。7月制造业景气度再次回升，经济延续了上月的反弹，金融监管也难言放松。

7月，国家统计局公布的中国制造业采购经理指数(PMI)为51.4，比上月下跌0.3个百分点；非制造业商务活动指数为54.5，比上月下跌0.4个百分点。统计局制造业PMI与财新制造业PMI缺口收窄。

2017年7月财新中国服务业PMI录得51.5，较上月下跌0.1，与4月持平，为去年5月以来的最低水平。新业务指数小幅下滑，投入价格指数下跌至近一年最低，但产出价格指数略有回升。

2017年7月财新中国综合产出指数录得51.9，较上月上涨0.8，为三月以来最高。7月经济表现超出预期，得益于制造业的连续回暖，但制造业和服务业预期指数均出现回落，经济或仍有下行压力。

制造业再回暖 谨慎谈论“新周期”

——2017年7月财新中国PMI分析

2017年7月，财新中国制造业PMI录得51.1，比上月上涨0.7，制造业景气度再次回升。7月财新中国服务业PMI录得51.5，较上月下跌0.1，为去年5月以来的最低水平。7月财新中国综合产出指数录得51.9，较上月上涨0.8，为今年3月以来最高。

制造业继续回暖

2017年7月财新中国制造业PMI录得51.1，比上月上涨0.7，为近四个月最高。分项中，产出指数、新订单指数均较上月明显回升。7月制造业表现再超预期，也延续了6月经济好转的势头。6月工业增加值当月同比达到7.6%，与3月持平，为年内次高水平。不仅国有企业增速稳步上涨，私营企业工业产出也大幅提速。工业生产的好转与企业利润上涨相伴相生，6月工业企业利润表现也非常好，当月同比增速达到19.1%，较前值显著增加2.4个百分点，为今年二季度最高水平。工业企业利润数据向好主要得益于以下两个方面：一是去年二季度的低基数抬升了今年的工业利润同比表现。去年二季度是企业利润增速的低谷期，去年6月企业利润同比增速仅为5.1%。二是6月工业生产者出厂价格指数(PPI)与工业生产者购进价格指数(PPIRM)的倒挂有所收窄，令工业企业利润得到一定修复。6月PPI仍处于5.5%的高位，与5月持平，PPIRM同比增速为7.3%，相较5月下降0.7个百分点，PPI与PPIRM之差收窄及工业产品价格仍处高位，支撑企业利润提升。

不过，从6月的工业情况来看，“生产热、投资冷”的局面仍未改善。固定资产投资同比增速没有上涨，且制造业投资增速继续低于基础设施建设投资和房地产开发投资增速。“生产热、投资冷”背后的逻辑在于：供给侧改革导致工业产量收缩，使得工业品价格显著上涨，企业受利润驱使而增加产量，但在此过程中，终端需求并没有出现大幅扩张，因此企业追加投资扩张产能的意愿不足。只是经过供给侧改革后，工业生产逐步集中于那些在去产能中活下来的企业，而这部分企业多为工业增加值所统计的“规模以上”企业，因此，2017年工业增加值较前两年上了一个台阶，这在很大程度上是与供给侧改革相联系的现象，不能以此作为“新周期”的依据。

事实上，7月财新制造业PMI分项中，投入和产出价格指数继续攀升，均创四个月新高，但投入价格增速明显快于产出价格，所以我们或将看到7月PPI与PPIRM之间的倒挂缺口再度扩大，这会影响企业利润的进一步回升，也会拖累工业生产。

7月新出口订单指数大幅攀升，为2010年4月以来的次高水平(仅次于今年2月)，7月出口表现也延续了6月的好势头。从已公布的主要贸易伙伴PMI来看，7月经济状况较为强劲，尤其是美国Markit制造业PMI指数攀升至53.2，为3月以来最高，这或暗示了美国二季度GDP数据也会好于预期。欧元区制造业PMI虽然略有回落，但维持在56.8的高位，表明经济恢复动力依然十足；日本则维持在52.2的温和增长态势。外围经济体的阶段性表现都优于中国，出口攀升也就容易理解了，预计出口增速还能维持在较高水平。

7月产成品库存指数仍位于收缩区间，且继续下滑，但采购库存指数回升至扩张区间。这与6月的情况略有不同，6月工业企业产成品库存累计同比为8.6%，较上月下降0.7个百分点，而主营业务收入增速上升，累计同比达到13.6%，即工业品需求稳定，但企业补库存热情不足。而7月采购库存指数已经转为扩张，显示企业补库存热情恢复，这与利润的不断回升有直接联系。产成品库存指数继续下滑，体现出需求好转，在前几个月主动补库存动力较弱的背景下，需求回升必然会带来产成品库存被动下降。

从产出、新订单、库存以及价格等各分项的表现来看，7月制造业景气度都有切实回升，经济已经连续两个月回升，在这种背景下，市场高度关注的金融监管也难言放松。

服务业增速再放缓

2017年7月财新中国服务业PMI录得51.5，较上月下跌0.1，为去年5月以来的最低水平。与制造业形成鲜明对比的是，服务业新业务指数继续回落，为去年2月以来最低值。投入价格指数继续下滑，目前持平于2009年10月以来的最低水平。不过，7月的服务业也出现了可喜的变化，就业指数出现了久违的回升，但整体水平并没有回到前期的平均水平。收费价格指数也有所提升，一方面是因为需求增强，另一方面是迫于工资增加带来的成本压力。7月财新中国综合产出指数录得51.9，较上月上涨0.8，为3月以来最高。7月经济表现超出预期，得益于制造业的连续回暖，但制造业和服务业的预期指数均出现回落，经济或仍有下行压力。

统计局PMI略有回落

2017年7月，中国制造业采购经理指数(统计局PMI)为51.4，比上月下跌0.3个百分点；非制造业商务活动指数为54.5%，比上月下跌0.4个百分点。虽然统计局制造业PMI小幅下滑，但维持在较高位，与财新制造业PMI缺口有所收窄。

分企业规模看，大型企业PMI为52.9，比上月上升0.2个百分点，连续两个月回升；中型企业PMI为49.6，比上月下降0.9个百分点，落至临界点以下；小型企业PMI为48.9，比上月下降1.2个百分点，低于临界点。从分类指数看，在构成制造业PMI的五个分类指数中，生产指数、新订单指数和供应商配送时间指数高于临界点，原材料库存指数和从业人员指数低于临界点。

谨慎谈论“新周期”

7月财新制造业PMI再度攀升，经济继续回暖。二季度GDP增速已经超出市场预期，7月经济数据出炉后，可能会有更多看多中国的声音，消匿了数月的“新周期”可能会被再次讨论。但我们对经济是否就此进入了“新周期”需要抱有谨慎态度，二季度经济增速超预期，很大成份上来自于投资的贡献加大：资本形成对GDP累计同比的贡献率从上季度的18.6%回升至32.7%，最终消费支出的贡献从77.2%下滑至63.4%。然而，“生产热、投资冷”的格局尚未打破。当前投资的企稳高度依赖于基建能否持续发力，而闭幕不久的第五次金融工作会议首次提出对地方政府债务“终身问责”，地方政府融资受限可能冲击基建投资，进而威胁到总投资的稳定。房地产投资目前仍能保持高位，主要是受到“棚改货币化”以及土地供应大增的推动，但这两个因素是否能够持续，存在着很大的不确定性，房地产投资也不见得能一直保持高增速。

同时，去年克强指数大幅攀升、钢铁煤炭行业盈利猛增、第三产业实际GDP占比持续低于第二产业，均反映出中国经济结构调整步伐是颇为渐进的，“旧周期”可能并未结束。退一步来讲，即便中国经济增长能够大踏步地转型为由消费和第三产业驱动，那么，考虑到第三产业较低的劳动生产率，“新周期”势必伴随相对低水平的GDP增速。

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